香港四大地产天王的现金流管理.doc

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1、香港“四大地产天王”的现金流管理经历多次金融危机和经济萧条的香港地产商已经百炼成钢，当金融危机到来的时候，它们要显得从容很多。长期以来，以长江实业为首的香港四大地产商采取了以净现金的“副业托底”+“收割过冬”的运营模式，以及相对保守的财务战略。长江实业（集团）有限公司(0001.HK，以下简称“长江实业”)董事局主席、“超人”李嘉诚说：“在开拓业务方面，保持现金储备多于负债，要求收入与支出平衡，甚至要有盈利。我想求的是在稳健与进取中取得平衡。船要行得快，但面对风浪一定要挨得住！”风险管理的“香港标准”在中国市场，房地产开发业务毛利率高，对企业充

2、满了诱惑；但房地产业前期投入巨大、营收大起大落，又对现金流管理构成了挑战。在经济危机中，房地产企业普遍遭遇资金链紧张，一些开发商因为资金紧张面临破产或被兼并的危险。恒基兆业地产有限公司（0012.HK，以下简称“恒基兆业”）、新鸿基地产有限公司(0016.HK，以下简称“新鸿基”)、新世界发展有限公司（0017.HK，以下简称“新世界”）和长江实业等四大集团并称香港房地产业“四大天王”，其现金流与风险管理之道颇具特点。“四大天王”旗下业务庞杂，从房地产开发、物业出租、基建、港口到电信、科技、酒店、煤气等等，业务几乎无所不包，虽然业务繁杂，财务报

3、表却有共同点。香港中文大学财务学教席教授郎咸平等对四大开发商财务报表的研究显示：这四大地产商平均资本负债率（即负债与所有者权益之比）长期维持在大约20%以内。另一方面，四大地产商的现金占总资产比例在5%～15%。20%以内的平均资本负债率，5%～15%的现金占总资产比例，成了香港房地产“行规”。新世界一度偏离过这个比例，很快又调整到20%以下。相比之下，在香港上市的内地房地产商经营风险远大于本港开发商。根据2008年中期财报，首创置业(2868.HK)的资本负债率为40.11%，绿城中国（3900.HK）为116.7%，富力地产(2777.HK

4、)的资本负债率更达到了139%。稳定现金流：托底+对冲二战后香港先后爆发6次房地产危机，最严重的是1997年亚洲金融危机之后房地产大崩溃，直到2003年底才开始复苏。郎咸平曾问香港四大地产商中的一家公司的高管“长期成功的关键”是什么，回答是“保守”；问及“最重视财务报告的那一部分？”回答是：“稳定的现金流”。“稳定的现金流”来自香港地产商复杂的业务组合。“四大天王”混业经营的秘密在于：让稳定现金流的“副业”维持房地产开发在市场低潮期生存，把整体的现金流拉到正负零以上；不同业务还对大进大出的房地产营收“削峰去谷”，降低波动的幅度和财务风险，稳定了

5、投资者的预期。这两点简而言之，就是“托底”结合“对冲”。把“托底”的现金流叠加到房地产业务之上，低潮期的负现金流就钻出地面、成了正数。要做好托底需要完备的风险管理意识、计划和测算。先想好了，亏损可以承受，项目才动手去争取，这是十足的保守主义。“对冲”更加微妙而精细。为了实现稳定现金流，不同业务的周期此起彼伏、相互呼应，降低了房地产主业的业绩波动幅度。据测算，混业经营后长江实业的波幅只有房地产业务的1/10，新世界减少到1/7，恒基兆业减少到1/12。业务组合各显神通除物业出租之外，恒基兆业的中华煤气，新鸿基地产的九龙巴士，新世界发展的服务、港口

6、及百货，长江实业的香港电灯、百佳超市，都对高风险的房地产开发构成了现金流托底以及一定程度的对冲。恒基兆业：“煤气”托底兼对冲 恒基集团下辖7家主要公司，业务除房地产、投资控股、信息科技之外，还有三项策略性投资（中华煤气、香港小轮与美丽华酒店）。当楼市低迷之际，低风险的策略性业务则支持了高风险的房地产开发。1995年以及亚洲金融危机之后的1999～2002年，恒基兆业房地产开发的现金流持续为负值，通过稳定的物业出租及公用事业（中华煤气）营收，确保集团现金流为正，渡过了难关。经营波动也被业务组合削平了。郎咸平等根据公开资料测算，1990～2005年

7、期间恒基集团子公司利润增长率波幅最高达700%，最低为-400%；集团母公司的利润增长率波幅却只有正负50%，约为子公司波幅的1/10。新鸿基地产：“九龙巴士”为稳定现金流之旗舰 新鸿基地产早期大部分收入源于卖楼，之后投资、持有物业出租的比重逐年上升。面对亚洲金融危机的困局，新鸿基地产大力推进地产相关服务外，此外还分散投资了巴士、物流、通讯、酒店管理等业务。“九龙巴士”为新鸿基提供稳定现金流，成为分散投资的旗舰。新鸿基财务理念保守，长期维持低负债比率，主要依赖内部资金作发展用途，其现金占总资产比重长期维持在5%左右。通过加快存货周转、提高资产营

8、运效率，由此减缓了现金压力。新世界发展：举债经营后借“新创建”回归 新世界发展业务包括房地产开发、酒店、基建、服务及电信。该集团在1980年代末期大力