竞争激烈造成主营业绩下滑

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1、大市同步海普瑞（002399）证券研究报告/公司研究/公司动态公司动态——调降日期：2011年4月19日行业：原料药竞争激烈造成主营业绩下滑赵冰021-53519888-1902Zhaobing1704@hotmail.com动态事项：执业证书编号：S0870511030004公司发布2011年一季报，一季度公司实现营业收入6.78亿元，同比下降16.30%；利润总额为1.79亿元，同比下降39.15%；每股收益0.38元，基本数据（11Q1）同比下降44.93%。报告日股价（元）115.5212mthA股价格区间（元）105.0/188.9总股本（百万股）400.10事项点

2、评：无限售A股/总股本10.00%业绩下滑、毛利率下降，期间费用控制良好流通市值（亿元）46.22从一月份的肝素钠的出口数据看，出口价为9276美元/Kg，同比下降每股净资产（元）20.356.07%，环比下降14.23%，产品降价是公司一季度业绩下滑的原因之PBR（X）5.68一，而原因之二是原材料上涨。由于国内畜牧类产品价格不断上涨，DPS（Y10，元）10转10派20公司原材料成本上升，一季度生产成本为4.83亿元，同比上升了5.43主要股东（Y2010）个百分点，导致公司销售毛利率出现了大幅下滑。一季度销售毛利率深圳市乐仁科技有限公司36.94%为28.94%，同比下降14.6

3、5个百分点。公司期间费用控制较好，销售深圳市金田土科技有限公司31.87%费用较上年同期下降39.06%，主要原因是报告期参展费用减少所致；GSDirectPharmaLimited11.25%财务费用报告期较上年同期减少310.39%，主要原因是报告期增加募集资金利息收入所致。收入结构（Y2010）肝素钠（普通等级）87.55%图1公司近年来的销售毛利率肝素钠（FDA等级）12.44%60销售毛利率(%)最近6个月股价与沪深300指数比较5040302010020082009200920102010201020102011年报中报年报一季报中报三季报年报一季报数据来源：WInd,上海

4、证券研究所市场竞争激烈造成公司收入下滑报告编号：YGQ11-CT05从出口情况来看，今年一月份，肝素的出口量仍保持较高的增长率，1月份肝素出口额为7558万美元，同比增长了19%，市场增量保持稳首次报告日期：2011年4月19日定。而从去年四季度开始，公司的收入增速持续低于成本增速（2010年四季度公司收入增速为1.93%，成本上升29.03%；2011年一季度收入下滑16.30%，而成本却上升了5.43%），显示了行业竞争加剧。近年重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司资格说明和免责条款。1公司动态来，我国已经成为世界肝素钠原料药主要供应基地。虽然肝素类药物有着广泛的市场用途和确切

5、的临床疗效，且预计未来使用量仍将继续稳定增长，但是国内市场竞争也日趋激烈。目前包括公司在内，我国已经有至少四家肝素原料药厂商获得FDA认证。其中，千红制药2010年肝素钠的毛利率仅为17.21%，而同期公司的毛利率却达到了42.09%，其中公司产品主要供货欧美出口市场是公司产品高毛利率的主要原因，然而从长远来看，受竞争加剧影响，公司肝素钠的高毛利将很难维持。表12009年前五大肝素产品出口企业出口情况出口额出口量公司名称出口金额出口量占总出口比例占总出口比例（万美元）（千克）深圳海普瑞30,92444%36,38032%南京健友10,84515%19,19617%常州千红6,6729%

6、9,5578%烟台东诚3,1825%5,4695%浙江惠隆2,9664%8,5138%合计54,58978%79,11570%数据来源：千红制药招股意向书，上海证券研究所关注公司募集资金扩产项目投产以及产业链延伸进展公司募集资金项目用于年产5万亿单位兼符合美国FDA认证和欧盟CEP认证标准的肝素钠原料药和生产建设项目即将于明年投产，届时公司将会在出口方面占据很大的优势。同时公司未来将会凭借自身在多糖化学领域的科研积累，逐步向肝素产业链上下游延伸，以巩固公司在肝素钠市场龙头老大的地位。投资建议：未来六个月内，下调公司评级至“大市同步”预计公司11、12年实现每股收益为2.07元和2.5

7、9元，以4月19日收盘价115.52元计算，动态市盈率分别为55.83倍和44.61倍。同行业可比上市公司11年、12年平均动态市盈率为27.39倍和21.76倍。公司目前的估值水平高于行业平均水平。考虑到公司主营肝素钠的毛利率将很难回到前几年高景气时期水平，我们下调公司评级为“大市同步”。数据预测与估值：至12月31日（￥.百万元）2010A2011E2012E2013E营业收入3853.453881.535454.987137.68年增长