红筹上市-规避“10号文”红筹系列之案例分析

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1、规避“10号文”红筹系列之案例分析目录一：中国忠旺1二：天工国际11三：兴发铝业18四：SOHO中国25五：保利协鑫33六：瑞金矿业41七：中国秦发53八：银泰百货60九：英利能源68十：太宇机电76一：中国忠旺文/苏龙飞对于刚刚在香港上市的忠旺来说，“10号文”规定的审批程序形同虚设；是曲线创新，还是违规操作？业界律师看法不一。但忠旺的红筹上市模式，可视为对政策底线的有效试探。那么，忠旺究竟是如何突破10号文，完成整个红筹上市的呢？随着全球第三、亚洲最大的铝型材生产商——中国忠旺（HK1333），于今年5月在香港的上市

2、，国内又冒出一位神秘“新首富”——忠旺董事长刘忠田。以2009年7月10日的收盘价及个人持股量计算，刘忠田这位辽宁汉子的个人财富已达373.33亿港元。若不是因为企业上市，只怕刘忠田永远不会被关注，据说他的神秘程度丝毫不亚于华为的任正非。和任正非相似的是，刘忠田几乎从未接受过媒体的当面采访。甚至于上市前的全球路演，他都从未现身，而仅仅是派了一个副手全程参与。一件坊间流传的故事，或许能为刘忠田的“神秘”做一个脚注：有一次，辽宁省政府某厅组织本地及外地媒体记者前去采访，到了辽宁忠旺集团的大门口，被保安挡在门口，保安打了个电话

3、请示，就回复说老板不在，无法接待。但没多久，带队的省厅官员就看到刘忠田的轿车驶出大门，扬长而去。或许，刘忠田的神秘、财富等等，更多的只是人们茶余饭后的谈资。而真正值得关注的问题是，忠旺的境外上市模式显得非常特殊。已经登陆香港资本市场的忠旺，其红筹上市过程，直接绕过了商务部“10号文”规定的审批程序。这种做法是曲线创新，还是违规操作？业界律师看法不一。但是比较一致的看法是，忠旺的红筹上市模式，是对政策底线的有效试探。那么，忠旺究竟是如何突破“10号文”，完成整个红筹上市的呢？ “真内资，假外资”的合资企业架构刘忠田从个体户

4、到民营企业的创业史，可追溯至上世纪80年代。1989年，刘忠田创办合成树脂化工厂并任厂长，之后又创办辽阳铝制品厂、福田化工、程程塑料等企业。而刘忠田的核心企业—辽宁忠旺，则于1993年成立。其实，在辽宁忠旺设立之时，刘忠田的资本意识就已经萌芽。为了享受外资企业的税收优惠，刘忠田将辽宁忠旺注册成了“合资企业”，而这个合资企业实际上是“真内资，假外资”。如图一所示，刘忠田一方面通过其全资拥有的辽阳铝制品厂，向辽宁忠旺入股60%；另一方面，又在香港全资设立港隆公司，再向辽宁忠旺入股40%。如此一来，辽宁忠旺就变成了一家合资企业

5、，由中资控股60%。而实际上，辽宁忠旺是由刘忠田间接全资控股。这样的企业架构，一直以合资企业的面目维持至2008年初。而在这期间，辽宁忠旺的规模却是一路高歌猛进。至2008年，辽宁忠旺的营业额超过112亿元，净利润近20亿元。06年至08年，其营业额平均以36%的速度上升，净利润更是以86%的速度增长。拥有这样业绩的企业，拿到资本市场，无疑能卖个好价钱。红筹上市的“10号文”障碍就是在这样的业绩背景下，2008年初，辽宁忠旺正式启动了境外上市计划。民营企业要实现境外上市，唯一途径就是“红筹模式”了。所谓红筹模式，就是国内

6、民营企业的实际控制人，在境外注册离岸公司，然后以（被政府认作外资方的）离岸公司身份，返程全面收购国内的实体企业的股权，再以离岸公司作为主体，申请到境外某交易所上市。但是，当辽宁忠旺打算红筹上市时，遇到了政策障碍—商务部等六部委联合颁布的、于2006年9月8日生效的《关于外国投资者并购境内企业的规定》（俗称“10号文”）。该文件的第11条规定如下：境内公司、企业或自然人，以其在境外合法设立或控制的公司名义，并购与其有关联关系的境内公司，应报商务部审批。当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式，规避前述要求。在10号文生效

7、（2006年9月8日）之前，境外离岸公司业已完成境内权益收购的，则其红筹上市之路依然是通畅的。而在10号文生效之前未能完成境内权益收购的，则红筹上市之路则无疑是一条天堑。因为实际控制人的境外离岸公司收购境内权益时，须按该文件第11条的规定报商务部审批，而至今为止未有一例通过了商务部审批。直跨“10号文”，搭建红筹架构拿这个条款比照一下辽宁忠旺的实际情况，危局顿时显现出来。在10号文生效之后，辽宁忠旺依然有60%的股权为境内公司所持有，若要把这部分股权转移至刘忠田的境外公司持有，则一定要走商务部的审批程序。直接报商务部审批

8、吧，通过审批的可能性几乎为零；不报批的话，似乎又没有办法完成红筹架构。怎样不经审批，而又合法地完成红筹架构呢？这个事情落到了专业律师头上。在律师充分评估了政策风险的情况下，忠旺于2008年开始了红筹架构的实际操作。首先，刘忠田在境外搭建好了如图二右半部分所示的控制权架构。然后，再将辽宁忠旺的两大股东（辽阳铝制品厂、香