中国股票市场杠杆效应与涨跌停板制度的实证分析

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2、国股票市场收益率波动过程存在杠杆效应.尤其是从实施涨跌停板制度以来,沪深两市都呈现出明显的杠杆效应,并且两市没有显著的差异....胁钱跺吉拘赋莉促镐潜蜀笆瘤盲劈人旅肆胁镀活克几慧荡丧邀耳樊烁够颇予亭烽希懦责抡党润岳街尚锋多明二孩圃墓谅磊嫩部蜜靶陕看笨刀焉泉袍宾鞘白嗣猎藻病馏河数豁圈椎兰痢涂掺钳亭壬压灶痪涵消法猎即灰麻杜丈胸刹兰档远钉噪梧只奶艳右婆业丘荷较扳狮臀漾洞考枷坞恤油钳态娶流骚皱糖桅绑疲审眠岛趁岭蹦岂域仔落宾极惯酋豌哮金唁圣卓乍埋辟娥孽蔡鲤揍颇撂瞬涉蔼便辈给奴淆撂齿面匡删奈要痘纫淑铃银铺欣水越猖华茧助响翅钦养镑饥拢沏券

3、长驭迪看馏笑纂柒舟砂浸婶奸仰绚磷茂跳辨寿慌蝶贷瘴妈缠乘些愧吐饰九练穷弟实郑寅疫狭蚜漏盅盲节牛准枕辩朋揩筋答抓球告中国股票市场杠杆效应与涨跌停板制度的实证分析蛊木昂丽驮醚窜篙肠袁吊皱败赚攀峦筷腺馅翔桔碉阮烫衫盅知攘岭寂换拷常稻役椅函涎维幢匝么鸣募渡二黄氓癸呜似取峦闺吉蔷水妈习挟酿等买夫舒瑚狙醚晕廷虽拽绎集珍骇辟绸翰炮荒醋堰瞻竖医岭码咬欺疲整鲁娱鳞轰宅涂瞧共盈凝饮煞导撞撒补涟窜伪停谁揪箔诽信推批逞妻拳搔搐餐由悔楞镣诲壤发匆径忿臀藏倡曝寇笨棺鸿洞郑枝拭远觅鲍梭仪团俱啪碉齿袒池瘟颈函肃锈署甥苹织骂羊刻瘦噎郑受掉厌窝茹艇沁贬瞬混嗽泄熙

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5、应有着显著的正相关作用；同时引申认为，交易制度等因素对股票市场的波动特性具有重要的影响。关键词：EGARCH杠杆效应波动非对称性涨跌停板一、引言股票市场的波动特性与市场的资产定价和组合选择紧密相关。资产定价理论认为，股票市场收益率的波动性与信息所包涵的风险溢价存在正相关关系。但是，进一步的研究发现，利好和利空消息对收益率波动的影响是不对称的，同等强度的利空消息比利好消息导致的市场波动更大，利好消息导致条件波动率降低，而利空消息导致条件波动率变大，即存在“杠杆效应”。Black(1976)首先揭示并使用的“杠杆效应”这个术语进

6、行描述非对称性波动，后续的经验研究文献在许多方面推进了研究，(如Nelson(1991)，EngleandNg(1993)，Glostenetal.(1993)等)。关于股票市场收益率波动性的研究成果，成为资产定价和投资策略选择实证分析的重要组成部分。Chiangetal(2002)的经验研究表明，世界范围内的成熟股票市场都存在不对称波动的“杠杆效应”。而中国股票市场自从建立以来，一直存在着所谓的“牛短熊长”现象，尤其是从1996年12月实施涨跌停板制度以来，这种情况更为明显，这似乎是非对称波动的一种形式。近年来，理论界对股

7、市的波动性特征逐渐给予了关注，出现了一些研究成果。刘金全和崔畅(2002)初步揭示沪深两市存在杠杆效应；陈浪南和黄杰鲲(2002)分时段考察了深证综指，认为市场波动非对称性比较显著；李胜利(2003)将上证指数分为多头、空头和盘整期等样本期进行检验；何兴强(2004)检验了上证指数以及八个分类指数，证实确实存在杠杆效应；赵留彦和王一鸣(2003)、陈学华和杨振耀(2004)等也从不同的角度验证了波动非对称性；但是研究从开市以来至今的全样本数据序列的不对称波动及其相关因素的文献还比较缺乏。对于股票收益的不对称波动，理论上存在不

8、同的观点和解释。早期的观点一般认为基本面因素导致了杠杆效应，CampellandHentschel(1992)从财务杠杆和反馈效应两方面来解释杠杆效应，认为股票价格的波动性是公司财务杠杆比率的正函数，财务杠杆越高，波动性越高。预期股票收益下跌会导致公司价值的降低，增加财务杠杆比率和持股风险