美联储加息与新兴市场资本流动_历史经验分析_曹永福.pdf

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1、第31卷第1期北京工商大学学报(社会科学版)Vol．31No．12016年1月JOUＲNALOFBEIJINGTECHNOLOGYANDBUSINESSUNIVEＲSITY(SOCIALSCIENCES)Jan．2016doi:10．16299/j．1009-6116．2016．01．004美联储加息与新兴市场资本流动:历史经验分析曹永福，匡可可(中国社会科学院世界经济与政治研究所，北京100732)摘要:近期各界密切关注美联储加息对新兴市场资本流动的影响，但对其影响程度众说纷纭。文章回顾了20世纪80年代以来历次美联储加息周期中新兴市场资本流动波动的不同表现，并结合“拉动—推动”因素做出解

2、释。从历史经验比较来看，当前美国经济增速有下降趋势，均衡利率下降使加息节奏变得较为温和，美国吸引资本回流的力量并不是很强，新兴市场宏观经济风险基本可控，但部分新兴市场国家经济增速显著下滑，其自身因素的影响更值得关注。关键词:新兴市场;国际资本流动;加息周期;拉动—推动中图分类号:F837.12;F832.6文献标志码:A文章编号:1009--6116(2016)01--0023--08一、引言分点，而新兴市场经济增速变化一倍标准差，资本2008年国际金融危机之后美联储的零利率流入/GDP变化0．39个百分点，新兴市场的国内②［7］政策持续长达7年之久，随着美国经济复苏渐趋因素更为重要;Dah

3、lhaus＆Vasishtha(2014)稳固，货币政策必然走向正常化，2015年12月17研究2004—2014年新兴市场证券资本流入时有日美联储启动加息进程。各界普遍担忧美联储加类似结论。不同研究的数据口径、数据频率、实证息会吸引国际资本回流美国，从而对新兴市场产方法不同，结论差异在所难免，但从现有研究可以［1］［2］生负面影响(杨农，2014;孙杰，2015)。看出，分析新兴市场资本流动不宜单纯强调发达影响国际资本流动的驱动因素非常之多，Ko-国家的政策利率变化，而应该结合内外部因素做［3］epke(2015)指出“拉动—推动”框架是最主流综合分析。的分析框架。在当前背景下“拉动”因素

4、指发达现有实证研究的样本期往往较短，缺乏长期国家吸引国际资本从新兴市场回流的动力，“推历史视角下的比较分析，很少分析不同美联储加①动”因素指推动资本从新兴市场流出的力量。息周期中资本流动波动的不同，这是本文的立足学者围绕“拉动—推动”的各种相关因素开点。根据美国国民经济研究局(NBEＲ)的界定，展了大量实证研究，但在衡量两种力量的相对重20世纪80年代以来美国共经历3轮完整的经济［4］要性时存在不同观点。如Calvoetal．(1993)周期，对应的也经历3轮连续加息进程，加息时段分析1988—1991年美国低利率时期拉美的资本分别为1981—1982年、1994—1995年和2004—流入

5、与货币升值，实证结果显示，外部因素可以解2006年。2009年国际金融危机结束后美国迎来释50%以上的货币升值;Fernandez-Arias20世纪80年代以来的第4轮扩张期，第4轮加［5］(1996)研究类似时期发展中国家的资本流入，息进程也于2015年启动。发现其借贷信誉改善的关键原因是全球利率的降本文首先回顾每次美联储加息周期，重点关［6］低。但Olaberria(2014)研究1990—2012年新注加息与新兴市场资本流动拐点之间关系，然后兴市场的资本流入时发现，美国长期国债利率每从历次加息周期中“拉动—推动”因素的演化对变化一倍标准差，资本流入/GDP变化0．20个百上述变化给出

6、解释，并结合当前背景做出展望，最收稿日期:2015--10--23作者简介:曹永福(1976—)，男，山东潍坊人，中国社会科学院世界经济与政治研究所副研究员，研究方向:美国经济;匡可可(1984—)，男，湖南邵阳人，中国社会科学院世界经济与政治研究所博士后，研究方向:国际金融。·23·北京工商大学学报(社会科学版)2016年第1期后得出研究结论并提出政策建议。融项目差额。资本总流入和资本净流入的波动态二、历次美联储加息周期中新兴市场国际资势相差不大，两者可以相互印证。本流动的不同表现1.1980—1982年美联储加息20世纪70年代之后，很多国家实施浮动汇1980—1982年美联储为遏制通胀

7、顽症猛烈率，资本管制逐渐放松，全球金融一体化进程加加息，联邦基金利率从1980年下半年的9.0%迅快。因为新兴市场国家投资回报率较高，国际资速提高到1981年底的19.1%。从图1和图2可本长期以来持续流入，但如果内外部经济环境发以看出，拉美国家的资本流入在1981年之后迅速生变化，资本流动可能会出现突然逆转。从历史下跌，并且在20世纪80年代持续为负。当时拉经验来看，美联储加息之后新兴市场资本流动经美国家的