公司估值方法[1]

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1、基本面分析方法论（一）公公司司估值方法估值方法元富元富证券（香港）上海代表处证券（香港）上海代表处研究研究主管主管杨杰杨杰20020055/07/26/07/262005/8/51为何要研究公司估值方法一一..基基本逻辑本逻辑基本面决定价值，价值决定价格。二二..研研究目的究目的寻找被价值低估或价值被高估的股票，指导投资（买入/卖出）。比较理论股票价格与市场价格，判断股票的市场价格是否被高估或者低估。基本假设：估值模型能够较好地估计公司价值，公司价值又决定了公司在股票市场上的价格。三三..研研究报告究报告架

2、构架构以指导投资为目的的研究报告完整架构应包括以下3个部分：1.基本面分析；2.盈利预测；（盈利预测只能预测公司部分价值—盈利能力）3.价值评估。（价值评估预测公司现在及未来的连续价值）2005/8/52现阶段加强估值研究的意义一、股市行业结构决定二、周期性行业景气决定周期性行业景气上升期间，“TOP-DOWN”研究方法下，宏观经济分析、行业景气判断与龙头公司盈利预测重要性上升；周期性行业景气下降期间，“细分行业、精选个股”研究方法下，公司估值研究、财务指标分析、竞争战略及优势分析重要性上升。2005/8/

3、53现阶段加强估值研究的意义三、未来大陆股市全流通背景决定所有产生于发达国家的估值模型均未考虑也不可能考虑非流通股的存在流通股与非流通股的问题，而大陆上市公司的流通股不到总股本1/3，应用估值模型估值的偏差很大。2005年以来，大陆股权分置问题开始分步骤解决。股权分置问题解决后，未来全流通背景下的大陆上市公司价值通过估值模型来估计价值的可靠性上升。2005/8/54公司估值方法种类一、相对估值法（乘数方法）一、相对估值法（乘数方法）PE估值法、PB估值法、PEG估值法、PS估值法EV/EBITDA估值法。二

4、二..绝对对估值法（折现方法）绝对对估值法（折现方法）现金流量折现方法期权定价方法2005/8/55PE法的滥用11.PE法的适用：周期性较弱企业，如公共服务业，因其盈利相对稳定。公司/行业/股市比较相当有用（公司/竞争对手、公司/行业、公司/股市、行业/股市）。2.PE法的不适用：周期性较强企业，如一般制造业、服务业；每股收益为负的公司；房地产等项目性较强的公司；银行；难以寻找可比性很强的公司；大陆上市公司多元化经营比较普遍、产业转型频繁。2005/8/56PE法的逻辑PE估值模型的應用：絕對合理股價：P

5、※＝EPS＊（PER※）股價決定於EPS與合理本益比（PER※）的积注意：在其他條件不變下，EPS预估成长率越高，合理本益比（PER※）就可越高，絕對合理股價就可上调；高成長股可享有高PER;低成長股可享有低PER；当EPS预估成长率低于预期，合理本益比（PER※）调低，双重打击，股价重挫。2005/8/57周期性行业的“反P/E”特征“五朵金花”的P/E变化：2005/8/58PEG的应运而生PEG=PE/GGrowth：净利润的成长率修正：鉴于大陆上市公司投资收益、营业外收益的不稳定性，以及一些A股上市

6、公司利用投资收益操纵净利润指标的现实情况，出于稳健性的考虑，净利润的成长率可以以税前利润的成长率/营业利益的成长率/营收的成长率替代。PEG法的适用：适用IT等成长性较高企业；PEG法的不适用：成熟行业。过度投机市场评价提供合理借口；亏损、或盈余正在衰退的行业2005/8/59PB法的粗糙1.PB法的适用：周期性较强行业（拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定）；银行、保险和其他流动资产比例高的公司；ST、PT绩差及重组型公司。2.PB法的不适用：账面价值的重置成本变动较快公司；固定资产较少的，商誉或智慧

7、财产权较多的服务行业。3.PB法的合理修正：将少数股东权益和商誉排除；每年对土地、上市/未上市投资项目资产价值进行重估。4.PB法的悖论：股价/相对资产价值相关性弱；股价/相对资产价值<盈余（资产报酬率）/相对资产价值。2005/8/510PS法的不足11.PS法公式PS(价格营收比)=总市值/营收=(股价*总股数）/营收2.PS法的适用：营收不受公司折旧、存货、非经常性收支的影响，不易操控；营收最稳定，波动性小，避免（周期性行业）PE波动较大；不会出现负值，不会出现没有意义的情况，净利润为负亦可用。3.P

8、S法的悖论：公司成本控制能力无法反映（利润下降/营收不变）；PS会随着公司营收受规模扩大而下降；营收规模较大的公司PS较低。2005/8/511EV/EBITDA释义与计算11.EV（Enterprisevalue/企业价值）：企业价值（EV）=市值+（总负债-总现金）=市值+净负债2.EBITDA（Earningsbeforeintrerest,tax,depreciationandamortization/未