中国证券投资基金绩效评价实证分析

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1、2文献回顾与理论基础2．1国内外文献综述2．1．1国外研究文献回顾与评价1．国外研究文献回顾国外的研究文献中，1965年以前的基金业绩评价方法虽然也注意到了基金资产组合的风险，但没有对风险进行系统合理地量化，主要是考察基会的单位资产净值、投资回报率等指标。1952年3月，Ha盯vM．Markowitz在《会融杂志》上发表《资产组合的选择》的论文，论述了在既定风险水平下寻找所有收益最高的组合或在既定收益水平下寻找风险最小的资产组合集合的思想和方法，奠定了投资理论发展的基石。60年代，威廉·夏普、迈克尔·詹森和约翰·特雷诺一起

2、提出了资本资产定价(C■PM)模型，最早引进风险因素对投资组合绩效加以评估，其对于资产风险及其收益率之间的关系给出了精确的预测。1965年，Trevnor在《哈夫商业评论》上发表的《如何评价投资基金的管理》中，第一次对基金投资风险进行了合理的量化处理，开创了现代资产组合业绩评价研究的新纪元。Trevnor提出，如果有效资产组合完全消除了单一资产的非系统JxL险，那么系统风险就能够有效地刻画基会的风险，从而单位系统风险的超额收益可以作为评价基金业绩的指标。1966年，WilliamF．Sharpe在《商业学刊》上发表了《共同

3、基金的业绩》，提出用单位总风险的超额收益来评价基金业绩，即Sharpe指数。他还用Sharpe指数考察了1954年至1963年美国34个共同基金的业绩表现，发现大部分基金的业绩表现都不如道琼斯工业指数所衡量出的业绩表现。夏普认为对于管理较好的投资基金，其总风险可能接近于系统性风险，而对于管理不好的投资基金，其总JxL险可能因非系统性风险不相等而相差甚远。1968年，MichaelC．Jensen在《金融学刊》上发表《1945．1964年间共同基金的业绩》，提出一种评估基金业绩的绝对指标，即詹森指数，因其便于进行统计检验，而

4、成为当时最受学院派推崇的基金业绩评价指标。但是，詹森指数无法评估不同类型基金的绩效水平。针对这一缺陷，又有学者提出了改进的詹森指数即估价比率，用译佗非系统性风险的超常收益率对基金业绩进行评估。这三个风险调整收益的指标成为经典的基金业绩评价方法，得到了广泛的应用。在其应用过程中，鉴于较多的假设条件，人们也发现了这些方法的各种局限性，相应的改进方法不断出现。1976年，史蒂夫·罗斯(StephenA．Ross)在C彳PM模型的基础上突破性地提出了套利定价模型，但这一理论本身没有明确指明影响证券收益的因素。直到1985年，Cha

5、ng和kwellen在《金融研究学f：JJ》[i发表《基金业绩评价的APT方法》，／j‘提出了套利定价模型框架下的基金业绩评价方法。1989年，Grinblatt和Titman在《金融研究评论》上发表《组合业绩评价：老题目和新发现》，提出了时期加权和组合业绩评价方法。1993年，Fama和French在《金融经济学学刊》上基准组合模型。同年，G“nblatt和Titman在《商业学刊》上发表《不用基准收益的业绩测量：基会收益检验》提出了基余业绩评价的组合变动模型。1995年，Carhan在wbrk；重耄参墓霪董!虬¨弭毳篓

6、篱薏裕箭倒临藩氡墨!棼薹萋朝Ⅳ譬并骆班嚣；雾鐾雩雠鲥；剿础副囊刚酽挈囊像嘲锖粪到蕊榭带铂辅一耩群篓科圳茬#钨签援霎胃冀差鋈蓁i蒴而丽需淫捅彩卅诗两糯淄簿∽掰r严莉剖囊群裁葱嚣蜷些研究；

7、霆薹多翻；翼l霉毒譬囊i事毒；莹蠡譬戮善平告雄表矧衣矗驯垂手薹重备爨夔雾，逐渐引起国内学者的重视。国内对基会绩效的研究首先集中在对其绩效评估方法，进而基金业绩是否能跑赢大势的研究上。研究方法上，主要是利用国外经典的业绩评价理论和方法将基金的绩效表现和基准组合作比较，将考虑了风险因素之后的基金收益作为衡量基金绩效表现的标准。评价工具主要是经典

8、的基金业绩评价指标。2000年，陈学荣以夏普指数、特雷诺指数和詹森指数对5家基会进行绩效评估的实证分析，认为基金的综合业绩强于市场，对系统风险的防范与控制能力均较强，但其非系统风险较高。同年，王志诚采用不同时间段来对基金绩效评价进行研究，在其分析期问，从夏普比率和波动率调整的收益来看，正好有五家基金管理公司的整体绩效优于基准，另外五家都落后于基准。2001年，沈维涛、黄兴孪根据国外基金业评价中普遍采用的风险调整指标方法，对我国证券投资基金的绩效进行了实证研究。2002年，丁文桓、冯英俊和康宇虹针对传统投资基金绩效评估方法的

9、局限性，运用多投入、多产出的数据包络分析方法(DEA)对深沪18家上市基金进行了实证研究，通过DEA分析后，得出我国多数基金的运作仍处于无效状态的结论。另外，江赛春(2002)和薛继锐(2003)还分别引入了业绩评价的业绩指数法和效用函数法。2004年，刘艳武、蒋瑛琨通过推导夏普指数的计算方式，详细分析