中国债券违约率研究：海通证 券债券违约率的测算与国际比较

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1、目录1.监管机构关注的“债券违约率”52.国际评级机构对债券违约率的测算方法53.中国债券违约率现状64.债券违约率的国际比较85.我国债券违约率为何较低？96.债券违约率会改变监管方向吗？10若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版图目录图1我国和全球市场的边际违约率对比（2014-2017年）8图2我国和全球市场的平均累积违约率对比8若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版表目录表1对于企业债务违约状况的测算5表2我国信用债券违约主体数量（个）（2014-2018.5）

2、7表3我国信用债券违约率（2014-2018.5）7表4穆迪测算的全球企业违约率（用违约主体数量进行计算）8表5穆迪测算的全球企业债券违约率（用违约体量进行计算）9表6标准普尔全球企业违约率9若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版1.监管机构关注的“债券违约率”近期我国债券的违约数量明显增多，仅5月就有17沪华信SP002、12川煤炭MTN1、16富贵01、11凯迪MTN1和15中安消5只债券未能按期兑付，其中17沪华信SP002在年初时的主体评级仍为AAA等级，这也是第一只发行时主体评级为AAA等级的违约债券。对于

3、近期爆发的信用债券违约浪潮，监管机构多次提到了“债券违约率”，基本观点是我国信用债的违约率相对于国外仍然处于较低的水平，当前违约风险可控。具体而言，中国银行保险监督管理委员会主席郭树清在6月14-15日举办的“2018陆家嘴论坛”上表示：“市场经济下出现债务违约十分正常，相比国外，我国企业债务违约率总体仍然较低。到2018年5月末，企业债券违约后未兑付金额，只占存量信用债总金额的0.43%”。而在6月18日，人民银行有关负责人在接受《金融时报》记者采访时进一步指出：“今年以来，债券发行融资同比回暖，市场利率水平整体呈现下行趋势，尽管出现了一些实质性违约事件，但近期

4、新增违约总体呈点状分布，未呈现风险集中的趋势，是加强市场纪律、有序打破刚性兑付的体现，债券违约率总体水平不高。截至2018年5月末，公司信用类债券违约后尚未兑付的金额663亿元，占余额的比重为0.39%”。监管机构违约率计算方法。依照WIND资讯的数据，2018年5月末信用债存量约为17万亿元，其中包括了公司债、企业债、中期票据、短期融资券、超短期融资券、私募债和定向工具。我们对之前出现违约的债券进行统计，目前违约后未偿付的信用债本金约为692亿元，未偿付的信用债利息约为91亿元，两者合计约为783亿元。两者相比，可以得到目前发生违约后尚未兑付的信用债本金约占存量

5、信用债的0.41%，尚未兑付的信用债本息和约占存量信用债的0.46%，与监管机构给出的数据相近。表1对于企业债务违约状况的测算测算机构银保监会央行海通证券信用债违约后尚未兑付的金额（亿元）/663692（本金）783（本息）5月末信用债存量（亿元）//169,533169,533违约率0.43%0.39%0.41%0.46%注：数据截止至2018年5月31日资料来源：WIND，海通证券研究所整理2.国际评级机构对债券违约率的测算方法目前国外的评级机构已经有非常完善的债券违约率计算方法，违约率主要包括两个概念，即历史违约率和违约概率。历史违约率（DefaultRat

6、e）测算的是过去一段时间内债券主体发生违约的比例，而违约概率（ProbabilityofDefault）测算是债券未来发生违约的可能性。一般而言，违约概率是在历史违约率的基础上进行估计的。而对于历史违约率，主要有边际违约率、累积违约率、平均边际违约率和平均累积违约率这几个概念，以下以穆迪的测算方法为例，进行简单的介绍。（1）边际违约率（MarginalDefaultRate）边际违约率指的是在特定时间段内（通常为1年）新发生违约的主体数量占期初有效主体数量的比例。在穆迪的实际计算中，期初有效的主体数量为期初信用债发行主体数量减去上一时间段发生违约的主体数量，再对取

7、消评级的债券主体进行细微的调整。而在估算中，分母近似于期初信用债发行主体的数量，即：若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版xy(t)dy(t)»iiiny(t)其中，i表示统计的群组，t表示观测的时间段，y表示样本选择的时间点，x表示在时间段t内发生违约的债券发行主体数量，n表示期初的债券发行主体数量。另外，边际存活率（MarginalSurvivalRate）是与边际违约率相对的概念，指的是在特定时间段内没有发生违约的主体比例，即1减去边际违约率。（1）累积违约率（CumulativeDefaultRate）累积违

8、约率指的是