股权结构、投资和公司绩效：静态视角研究

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1、股权结构、投资和公司绩效：静态视角联立方程组分析不可引用齐鲁工业大学（邵林，山东济南）第四章已经对本书研究所需要使用数据、变量和样本进行了详细的阐述。接下来从第五章至第八章分别从静态研究视角和动态研究视角两类视角探讨股权结构、投资和公司绩效之间的相关性。本章节的主要内容是通过中国上市公司1999年至2012年350家上市公司为研究样本，再次从理论和实证角度去分析股权结构、投资和公司绩效之间的相关性并处理可能发生的内生性问题。股权高度集中是我国上市公司股权结构的一大特点，为了能够获得股权结构、投资和公司绩效三者之间真实的相互关系，本部分将基于这些现象进行实证调查以揭开这一复杂的关系。本章节的

2、结构安排如下：第一部分的内容是根据前面章节提供的文献综述和理论回顾，在此基础上提出问题的研究假设；第二部分的内容是呈现本章节需要的模型设定、实证研究方法和相关的模型检测。本章节涉及到的计量模型包括非线性模型、固定效应模型和联立方程组模型。计量方法包括最小二乘法、两阶段最小二乘法和三阶段最小二乘法。模型检测手段包括工具变量外生性检测、模型过度识别检测和内生性豪斯曼检测。第三部分呈现的是实证研究结果，包括使用单方程估计结果和使用联立方程组估计的结果。第四部分的内容是实证结果稳定性检验。在本部分稳定性检验中，本书特意检测了金融危机之后（2008年至2012年）的股权结构、投资和公司绩效之间的相关

3、性。第五部分的内容是归纳和总结。第六部分内容是本部分研究可能提供的贡献和本部分研究的局限性。5.1研究假设根据前面的大量的实证研究的结果分析得知，股权结构与公司绩效之间的关系不是单纯的一种线性关系，而是呈现出非线性相互关系。不论是股权集中度与公司绩效之间的非线性相关系，还是管理层持股比例与公司绩效之间的相关系，利益趋同假说和壕沟壁垒假说都是同时存在。越来越多的学者开始将非线性回归模型使用在股权结构和公司绩效相关性的研究中（McConnell&Servaes,1990;Hermalin&Weisbach,1991;&erson&Lee,1997;Short&Keasey,1999;Joh,2

4、003;Cho,1998;Himmelbergetal.,1999;Iturriaga&Sanz,2001;Cui&Mak,2002;Daviesetal,2005;Bhabra,2007;Hu&Izumida,2008;António&Mário,2014），之前的文献已经在这方面已经做出了丰富的实证研究并得出了丰富的结论。在确定股权变量的分界的问题上，不同的学者也有不同的处理方法。默克、施莱费尔和维什尼（Morck,Shleifer&Vishny,1988）使用分段回归模型事先确定了董事会持股比例拐点的位置（5%和25%），这就意味着在两个拐点之间的区间里董事会持股比重和企业价值之间的

5、关系是呈现线性的而不是非线性的。近年来许多学者使用多项式方程构建平方、立方甚至五次方的形式的非线性模型来考察股权结构和公司绩效的相互关系。这种多项式方程能够让拐点是内生决定的避免人工事先决定拐点。麦康奈尔和瑟韦斯（McConnell&Servaes,1990）使用二次方多项式方程调查了内部股权和投资绩效（托宾Q）之间非线性相互关系。肖特和科尔赛（Short&Keasey,1999）采用英国上市公司的数据作为样本，使用三次方多项式方程构建管理层持股和公司绩效之间的非线性关系。戴维斯（Daviesetal.,2005）使用英国上市公司作为研究样本，认为股权结构对公司绩效的影响不是早期研究中的线

6、性形式存在，也不是以平方或立方的形式存在，而是五次方的形式，即一个M形状的曲线关系。在以中国上市公司为样本的实证研究中，许多学者（Wei&Varela,2003;Songetal.,2004;Baietal.,2005;Weietal.,2005;Caoetal.,2007;Gunasekarageetal.,2007;Chu&Wang,2008;Tian&Estrin,2008;Linetal.,2009;Hessetal.,2010;Yu,2013）在他们的实证当中，以国有股持股比率作为股权结构代理变量，研究结果显示股权结构和公司绩效之间呈现U形相互关系。吴（Ngetal.,2009）

7、等使用1996年至2003年的上市公司数据作为样本，赫斯等（Hessetal.,2010）使用2000年至2004年的上市公司数据为样本，研究结果均显示在国有股持股比例和公司绩效之间呈现倒U形的相互关系。孙（Sun,2002）等在1994年至1997年的上市公司样本中，也发现倒U形的非线性关系。熊（Xiong,2008）等在研究股权集中度、投资和公司绩效三者之间的相关性时发现，发现股权变量和公司绩效之间呈现一种N形的非线