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1、第16章资本结构：基本概念第16章资本结构：基本概念16.1资本结构问题和馅饼理论16.2企业价值的最大化和股东利益的最大化16.3财务杠杆和公司价值：一个例子16.4Modigliani和Miller：命题Ⅱ（无税）16.5税16.1资本结构问题和馅饼理论公司的价值可以定义为公司负债和公司权益的价值之和。V=B+S如果公司管理层的目标是使公司的价值最大化，公司应该选择使馅饼最大化的负债-权益比。公司的价值SBSBSBSB资本结构问题存在两个重要的问题：为什么股东应该关注公司价值的最大化？也许他们应该感兴趣的是股东价值最大化的策略。使股东价值最大化的负债-权益比是多少？16.2企
2、业价值的最大化和股东利益的最大化为什么企业的股东关注整个企业价值的最大化？为什么股东不偏爱仅仅使他们的利益最大化的策略？当而且只有当企业的价值提高时，资本结构的变化对股东有利。管理者应该选择他们认为的可使公司价值最大的资本结构，因为该资本结构将对公司的股东最有利。企业价值的最大化即为股东财富的最大化。16.3财务杠杆和公司价值：一个例子当前资产$20,000债务$0权益$20,000债务/权益0.00利率n/a发行在外的股票400股票价格$50计划$20,000$8,000$12,0002/38%240$5016.3.1财务杠杆和股东报酬假设一个完全权益的公司正在考虑发行债务（也
3、许一些原来的股东想要变现）。16.3财务杠杆和公司价值：一个例子16.3.1财务杠杆和股东报酬在当前资本结构下的EPS和ROE衰退预期扩张EBIT$1,000$2,000$3,000利息000净利润$1,000$2,000$3,000EPS$2.50$5.00$7.50ROA5%10%15%ROE5%10%15%当前发行在外的股票=400股16.3财务杠杆和公司价值：一个例子16.3.1财务杠杆和股东报酬在计划的资本结构下的EPS和ROE衰退预期扩张EBIT$1,000$2,000$3,000利息640640640净利润$360$1,360$2,360EPS$1.50$5.67$
4、9.83ROA5%10%15%ROE3%11%20%计划发行在外的股票=240股在两种资本结构下的EPS和ROE财务杠杆衰退预期扩张EBIT$1,000$2,000$3,000利息640640640净利润$360$1,360$2,360EPS$1.50$5.67$9.83ROA5%10%15%ROE3%11%20%计划发行在外的股票=240股完全权益衰退预期扩张EBIT$1,000$2,000$3,000利息000净利润$1,000$2,000$3,000EPS$2.50$5.00$7.50ROA5%10%15%ROE5%10%15%当前发行在外的股票=400股财务杠杆和EPS(
5、2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.001,0002,0003,000EPS有债务无债务盈亏平衡点EBI，无税发行债务有利发行债务不利EBIT16.3财务杠杆和公司价值：一个例子16.3.1财务杠杆和股东报酬财务杠杆对股东报酬（EPS）的影响取决于公司的息前收益（EBI）。盈亏平衡点：使有财务杠杆公司的每股收益和无财务杠杆公司的每股收益相等的息前收益。对财务杠杆公司而言：EBI>盈亏平衡点，EPS较大。对无财务杠杆公司而言：EBI<盈亏平衡点，EPS较大。Modigliani-MillerModel的假设相同的预期相同的经营风险永续现金流量完美资本市
6、场：完全竞争公司和投资者可以相同的利率借贷获得相同的所有相关信息没有交易成本没有税收自制财务杠杆：例子衰退预期扩张无杠杆公司的EPS$2.50$5.00$7.50买入40股的收益$100$200$300减去$800的利息(8%)$64$64$64净利润$36$136$236ROE(净利润/$1,200)3%11%20%我们以每股$50的价格买入40股。我们得到和买入杠杆公司的股票一样的ROE。我们个人的负债-权益比是：自制无杠杆：例子衰退预期扩张杠杆公司的EPS$1.50$5.67$9.83买入24股的收益$36$136$236加上$800的利息(8%)$64$64$64净利润$
7、100$200$300ROE(净利润/$2,000)5%10%15%买入24股杠杆公司的股票，并出借$800，可以使我们得到无杠杆公司的ROE。这就是M&M的基本观点：公司资本结构的调整既无益于也无害于股东。MM命题I&II(无税)命题I公司价值不受财务杠杆的影响VL=VU命题II财务杠杆增加了股东的风险和收益率rB—利率（债务成本）rs—杠杆公司的权益收益率（权益成本）r0—无杠杆公司的权益收益率（资本成本）B—债务价值SL—杠杆公司的权益价值MM命题I&II(无税)命题I的一
